En el segundo trimestre, todos los mercados han centrado su atención en la complicada situación de la Eurozona, si bien las divisas ya situaron la cuestión en el punto de mira cuando la tendencia bajista del euro tocó fondo de verdad durante el mes de diciembre de 2009. La diferencia entre tiempos pasados y la recta final del segundo trimestre consiste en que por fin se considera que la cuestión de la deuda soberana reviste la gravedad suficiente como para causar un impacto en el apetito de riesgo en todos los mercados y en todo el mundo. Y no sólo en las divisas. Todo ello ha mostrado una sorprendente similitud con la manera en la que el mercado trató de contener, con gran obstinación, la cuestión de los préstamos subprime como un problema únicamente de Estados Unidos hasta bien entrado el 2008, si bien la Reserva Federal no recortó las tasas de interés hasta el mes de septiembre de 2007.
Con la mirada puesta en el tercer trimestre y los posteriores, la situación de la Eurozona y sus efectos sobre el apetito de riesgo en general seguirá siendo de importancia en relación a las divisas. No obstante, también nos tememos que esté copando una parte excesiva de la atención del mercado respecto de otras cuestiones macroeconómicas que podrían saltar a un primer plano en el próximo trimestre. A continuación, veremos tres de estas cuestiones.
Divisas asociadas a las materias primas: ya no es sólo una cuestión de riesgo
En ciclos económicos de prosperidad y depresión, el mercado prevé que las divisas asociadas a las materias primas muestren el mismo comportamiento que la beta alta en el apetito de riesgo global y en el crecimiento global, suponiendo que se expondrán a los tipos de crecimiento y de interés más altos en las épocas buenas e identificarán con máxima rapidez los flujos de capital y el carry trading, si bien también verán la bajada de tipos con gran celeridad en la tendencia bajista del ciclo de crecimiento, cuando los flujos de capitales inviertan su sentido debido a la rápida contracción de los diferenciales de los tipos de interés y cuando los precios de las materias primas clave caigan y se observe una contracción de las industrias de exportación internas principales. La mayor parte de tales elementos se pusieron en juego en el boom y consiguiente hundimiento que ocurrió entre 2008-09 con las divisas asociadas a las materias primas. Mientras que el crecimiento global se puso de repente en tela de juicio en 2008, el cambio dólar norteamericano-dolar australiano cayó en un período de dos meses desde una subida de 25 años hasta una bajada de cinco años.
Pero, ¿qué ocurre con los datos económicos fundamentales en países como Australia y Canadá durante y después de la crisis? El crecimiento ha mostrado un excelente comportamiento, ya los sistemas bancarios de ninguno de estos países alcanzó el nivel de sobre- apalancamiento. Asimismo, mientras que los bancos centrales de todo el mundo han optado rápidamente por recortar los tipos, el mercado de crédito del sector privado ha tomado cartas en el asunto y ha guiado al alza los precios de los activos, en particular, el de la vivienda. En el caso de Australia, la increíble reacción en forma de estímulo procedente de China ha proporcionado un remedio rápido y complementario para la resaca. Los precios de las materias primas experimentaron un apresurado rebote.
De esta manera, algunos países han escapado de la inestabilidad relativamente ilesos. Así y todo, no tendrán tanta suerte la próxima vez cuando, en los próximos meses, el crecimiento global comience a debilitarse. Y todo ello porque Australia, Canadá, Nueva Zelanda, Noruega y Suecia sufren bajo el yugo de unas tremendas burbujas inmobiliarias, todas ellas peores que la burbuja inmobiliaria estadounidense en términos de valoración de precios desde los niveles de 2002. Cuando estas burbujas estallen, lo harán en un entorno global de debilidad, y puede que todo ello suponga un doble revés para toda esta serie de países. En concreto, Australia y Canadá, cuyas divisas son las más fuertes y cuyo nivel de endeudamiento privado es tan malo o incluso peor del alcanzado por los Estados Unidos o el Reino Unido. Esta cuestión podría empezar a evolucionar en el tercer trimestre; ya se han visto signos de que el mercado inmobiliario de Australia está dando un giro. Los niveles de la divisa vinculada a la materia prima podrían ser muy distintos conforme avance 2011.
Austeridad: evitar el camino hacia la doble caída
En la actualidad, existe un ímpetu político masivo hacia una mayor austeridad del sector público una vez que la enorme magnitud de la reacción estatal a la crisis financiera de 2008-09 ha puesto de manifiesto que el sector público no puede mantenerse en una dinámica de préstamos eterna en su intento por evitar el dolor derivado de las decisiones pasadas y por tratar de estimular la economía en forma de recuperación. El sector financiero busca casi con desesperación el desapalancamiento y ahora el sector público también trata de seguir sus pasos, fuera de la necesidad política.
En los Estados Unidos, los estados y los gobiernos locales ya están recortando drásticamente los presupuestos porque no pueden imprimir dinero, y el Tea Party va a irrumpir con fuerza en las elecciones de mitad de legislatura que se celebrarán en noviembre. En Europa, Grecia está llevando a cabo experimentos de austeridad sin precedentes y parece que España deberá seguir esos mismos pasos próximamente. Francia, por su parte, trata de incrementar la edad de jubilación y de disminuir las pensiones. En Alemania, el gobierno se tambalea y trata de afianzar su credibilidad con nuevas medidas de austeridad fiscal. El Banco Central de Japón ha comenzado a promocionar la necesidad de tener confianza en la divisa y de evitar una nueva espiral alcista de los niveles de deuda.
El nuevo impulso hacia el desapalancamiento público estará en pleno auge en el tercer trimestre y situará una enorme presión sobre el crecimiento económico. Esto quiere decir que se retirará el respaldo del sector público, que ha dado paso en primer término a la recuperación. En el terreno de las divisas, todo este cambio de situación se traducirá en una mayor debilidad de aquellas cuyas perspectivas actuales sobre tipos de intereses y crecimiento son muy elevadas. Una vez más, nos referimos a las divisas ligadas a las materias primas. Otros países van a tener que asegurarse de que existe un equilibrio entre austeridad y crecimiento económico, o con la falta del mismo, y evitar un ataque sobre la calificación de deuda soberana del país, ahora que somos testigos de lo que esta situación puede suponer para un país como Grecia.
China y los mercados emergentes, ¿crecimiento contra las cuerdas?
El movimiento chino que emanó de la catastrófica contracción de sus industrias asociadas a la exportación fue tan imponente que podría haberse malinterpretado. Gran parte del crecimiento se ha fundamentado en la inversión de fondos en proyectos de infraestructuras no viables desde una perspectiva económica. Y la inundación del sector bancario de créditos blandos se ha convertido en la mayor burbuja inmobiliaria del mundo. Este enorme crecimiento, que posiblemente es de muy pobre calidad, podría volver a escena y rondar a las autoridades, y no nos sorprendería que los cracs de la economía china se hicieran mucho más evidentes en el tercer trimestre. Si la economía china cae por un precipicio o, incluso, si sencillamente experimenta una drástica ralentización, continuará agravándose el más común de los riesgos: el de la renta variable de los mercados emergentes y las divisas que tanto dependen para su estabilidad en los flujos de capital asociados.
La conclusión es: sólo es una cuestión de tiempo
Hay un viejo dicho de los mercados de renta variable: “aléjate en mayo”. Eso es así porque el periodo de tiempo que media entre el 1 de mayo y el 1 de noviembre se considera históricamente terrible para los mercados de este tipo, y por lo tanto, también lo es para el riesgo, lo que en el ámbito de las divisas se traduce en que es mala época para los carry trades. Cabría pensar que el verano es época de autocomplacencia y de cotización por rango. Pero con mucha frecuencia en tiempo estival vemos liquidaciones muy profundas de activos de riesgo. A título de ejemplo: 1966, 1969, 1974, 1977, 1981, 2002 y 2008. Si bien podemos ver una recuperación del riesgo a corto plazo cuando las compañías desfilen de la mano de unos resultados estelares para el segundo trimestre, el riesgo eventual yace en la tendencia bajista para el riesgo puesto que sencillamente no hemos llegado a asumir los problemas que la crisis ha destapado. Es probable que la volatilidad de las divisas responda con un drástica fluctuación al alza, por lo que conviene estar atentos.
Para acceder a la portada de este informe, pinche sobre el siguiente enlace:
Una crisis sin control
Para acceder al resto de previsiones de Saxo Bank, pinche sobre los siguientes enlaces:
Mercado: El epicentro de la crisis parece cambiar de lugar: se desplaza hacia el Este
Variables macroeconómicas: La economía pierde impulso por el retiro de los estímulos
Renta variable: La renta variable, pendiente de la macroeconomía
Materias primas: ¿Se está formando una burbuja alrededor del oro?
Para acceder a las perspectivas trimestrales de Saxo Bank en formato descargable y ver estrategias de trading con futuros, materias primas, índices de materias primas, divisas, pinchar aquí.
http://latin.saxobank.com/
