• Nos gustaría mostrarles una investigación reciente, realizada por nuestro equipo, sobre la asignación por factores y el choque de estrategias pasivas versus activas. Sin embargo, respetando el formato de nuestro blog, esta versión está muy resumida y te invitamos a leer la versión completa.

Introducción

En el mercado de renta variable, existen dos tipos de inversión: activa y pasiva. El objetivo de los inversores pasivos es seguir el mercado con todos los “altibajos”. La inversión pasiva es simple; después de todo, la estrategia consiste en replicar el mercado mediante comprar y mantener. Hoy en día, es fácil de implementar con los numerosos ETF que existen, por ejemplo, comprando el ETF SPY y obteniendo exposición al índice S & P500. Sus defensores afirman que, a largo plazo, el mercado de valores está subiendo. No intentan ganarle al mercado, apuestan por el mercado a largo plazo.

Por otro lado, existe una gestión activa. El objetivo principal de la inversión activa debería ser ganar al mercado. Por lo tanto, los inversores activos tienen como objetivo lograr mejores rendimientos o rendimientos ajustados al riesgo, ya que los mercados de valores tienden a ser volátiles. Los inversores pasivos deben apuntar a un horizonte largo y, por lo tanto, no deben entrar en pánico cuando experimenten la primera caída. Sin embargo, muchos, quieren que su inversión sea más estable o segura. Una parte importante de la gestión activa de inversiones consiste en estrategias de factor (o beta inteligente ). Los factores de equidad incluyen, por ejemplo, valor, tamaño, volatilidad, impulso o calidad. Con los numerosos ETF, también es fácil exponerse a estos factores a través de ETF beta inteligentes.

Habiendo establecido que hay dos estilos de gestión principales y muchos factores, surgen numerosas preguntas. En primer lugar, existe un debate que es tan antiguo como la propia inversión, ¿es mejor invertir de una forma activa o pasiva? Muchos “expertos” en inversión avergüenzan a la inversión activa al afirmar que los gestores activos a menudo no pueden ganarle al mercado. De hecho, la gestión activa requiere habilidad y conocimiento, que pueden traer éxito y superar al mercado (ya sea en rentabilidad total o ajustada al riesgo). Por otro lado, la gestión pasiva no requiere mucha habilidad o conocimiento y con brokers de bajo costo y ETF, es ampliamente accesible para los inversores minoristas. La verdad se encuentra en algún punto intermedio. El rendimiento de la inversión activa y pasiva es cíclico. Los períodos de rendimiento superior activo (pasivo) rotan (consulte la siguiente figura). Por lo tanto, la respuesta a la pregunta de qué inversión es mejor cambia con el tiempo. Deberíamos encontrar una solución a un problema diferente, ¿en qué estado del mercado es mejor invertir pasivamente y en qué estado del mercado es mejor invertir activamente? Otra pregunta que surge es si podemos utilizar nuestra estrategia de inversión activa para superar al mercado de manera consistente.

Considerando la inversión activa, si volvemos a la inversión por factores, tenemos un debate similar en curso. Se reconoce ampliamente que los factores en renta variable también tienen un comportamiento cíclico. Muchos argumentan que la inversión en valor está muerta (lo que ya sucedió en el pasado), sin embargo, Blitz y Hanauer (2020) afirman que el valor puede resucitar. El Momentum es conocido por sus accidentes (Hanauer y Windmüller, 2020). Además, la inversión por factor parece tener sus problemas (Blitz y Hanauer, 2020). Por otro lado, la inversión en calidad parece estar emergiendo como un estilo de inversión popular, e incluso ha disfrutado de un rendimiento superior en comparación con el otro factor durante la primera ola reciente de Covid (Quantpedia, 2020).

Al establecer que la inversión por factores no es tan sencilla y tiene un rendimiento cíclico, el objetivo de este documento es encontrar una forma rentable de cómo invertir en muchos factores de renta variable. Los factores se obtienen de la biblioteca de datos de inversión por factores de Alpha Architect. La biblioteca por factores incluye todos los estilos principales: valor, impulso, volatilidad, calidad y tamaño. Estamos interesados en dos mercados: el mercado estadounidense que está representado por las 1500 acciones principales y el mercado desarrollado (EAFE). A través del papel, se realiza el análisis para ambos mercados.

Dado que el comportamiento de los factores es cíclico, la hipótesis del trabajo es que cada factor podría ser una parte vital de la cartera final. Sin embargo, el peso de cada factor en la cartera debería cambiar con el tiempo. Una posible forma es reaccionar ante la situación real del mercado. Garg y col. (2019) examinaron las estrategias de impulso de series de tiempo y los puntos de inflexión del impulso. Según la investigación, los puntos de inflexión son el talón de Aquiles de las carteras de impulso de series temporales. La razón es sencilla, las señales lentas tienden a no reaccionar a los cambios de tendencia y las señales rápidas suelen ser falsas alarmas. Los autores examinan señales de impulso rápidas y lentas y diferentes enfoques de combinación para construir estrategias de impulso más rentables. El peso de la posición larga (corta) depende de las señales rápidas y lentas, y de si están de acuerdo o en desacuerdo. Seguimos un enfoque similar para la construcción de las estrategias de impulso de los factores, pero existen grandes diferencias. Para la estrategia de factor activo, primero examinamos dos señales: rápida, que es un impulso de 1 mes y lenta, que es un impulso de 12 meses. Además, examinamos la estrategia que se negocia solo si ambas señales están de acuerdo y una estrategia combinada similar a la de Garg et al. (2019).

A continuación, por separado para cada tipo de señal y para cada factor, clasificamos en forma transversal el valor absoluto de la señal para obtener la fuerza de la señal. Los rangos actúan como pesos: más fuerte es la señal, mayor es el peso. Después de establecer la fuerza de la sección transversal, las estrategias por factores que utilizan las señales lentas y rápidas se pueden mejorar aún más. Las estrategias detalladas y los resultados se pueden encontrar en las secciones 3, 4 y 5 del documento.

La ponderación dinámica supera a las estrategias de referencia. El rendimiento superior de la ponderación dinámica en comparación con todas las demás estrategias está presente en cada mercado y en cada tipo de tipo de cartera (quintiles, deciles y ventiles). Además, los resultados de la ponderación dinámica de señales superan a otras estrategias en dos enfoques distintos. En primer lugar, cuando consideramos la fuerza relativa de las señales para todos los factores juntos o, en el otro caso, cuando en primer lugar, dividimos todos los factores en estilos de inversión individuales por separado. Los resultados son casi exactamente los mismos (dado que la división de los factores en estilos individuales no altera los resultados, por simplicidad, los resultados de dicha variante no están publicados).

Vale la pena mencionar que por la construcción, todas las estrategias son “inmunes” a problemas como el valor en comparación con el crecimiento o corto plazo impulso / inversión a corto plazo. Por ejemplo, si el valor tiende a ser rentable, la estrategia inclinaría su exposición a los factores de valor. Si el valor tiende a no ser rentable (el crecimiento es rentable), la estrategia reduce los factores de valor (es decir, invierte deciles, quintiles o cualquier otra cartera ordenada).

Habiendo establecido que es posible utilizar mejor los factores en estrategias de impulso por factores ponderados dinámicamente de fuerza relativa, es hora de volver al debate de inversión activa versus pasiva. En el período reciente, es bien sabido que muchos factores han tenido un desempeño inferior.

Por tanto, parece que en el pasado los defensores de la inversión pasiva tenían razón. Sin embargo, esa conclusión no sería correcta. Más adelante, mostramos que la inversión activa, utilizando la estrategia de impulso por factores combinados dinámicamente de fuerza relativa, podría ser una gran adición a la cartera de mercado. La estrategia combinada mira hacia atrás en los últimos doce meses y doce promedios móviles (MA) de los retornos: un mes, dos meses, tres meses y así sucesivamente. Suponga que la MA para la inversión activa (impulso del factor) es mayor que la MA para la cartera de mercado, entonces la inversión activa obtiene un punto. De lo contrario, la cartera de mercado obtiene un punto. Por lo tanto, cada mes, el peso del impulso de los factores y la cartera de mercado se determina por el número de promedios móviles “ganadores” (perdedores). La combinación de inversión activa y pasiva supera ampliamente a la inversión pasiva únicamente.

Si bien la estrategia de impulso por factores combinados dinámicamente de fuerza relativa y su combinación con la cartera de mercado pueden parecer enredadas, las reglas son sencillas y transparentes. Es posible elegir ex-post los mejores períodos retrospectivos para los indicadores rápidos y lentos, o la mejor regla de combinación; sin embargo, este sobreajuste no redunda en el interés de este documento. Las estrategias deben ser transparentes y el objetivo de este documento es mostrar un conjunto de reglas transparentes para encontrar respuestas a dos preguntas. En primer lugar, en qué factor invertir (problema de asignación por factores) y, en segundo lugar, tener una solución basada en reglas para el choque activo versus pasivo.

Datos

Los factores se obtienen de la biblioteca de datos de inversión por factores de Alpha Architect. Los factores incluyen Crecimiento de activos, Beta, Libro / Precio, Flujo de caja / Precio, Rendimiento de amortización de deuda, Dividendo / Precio, Ganancias / Precio, EBIT / TEV, EBITDA / TEV, Puntaje de fortaleza financiera, Ganancia bruta, varias medidas de impulso (1m, 6m, 12m y 12m con el último mes omitido), Rendimiento de recompra, Retorno de activos, Retorno de capital, Ventas / Precio, Rendimiento de accionista, Rendimiento de accionista con deuda, Tamaño y volatilidad. Por lo tanto, la biblioteca por factores incluye todos los estilos principales: valor, impulso, volatilidad, calidad y tamaño.

Todos los factores están ponderados por valor o por igual. Estamos interesados en dos mercados: el mercado estadounidense que está representado por las 1500 acciones principales y el mercado desarrollado (EAFE). Los datos abarcan desde el 31.1.1993 hasta el 31.8.2020, por lo tanto, incluyen muchas crisis financieras importantes, por ejemplo, la burbuja de las puntocom, la crisis financiera de 2007-2008, la reciente crisis de COVID (la primera ola, incluida la recuperación) y muchas otras recesiones del mercado.

Metodología

Esta sección está muy abreviada e incluye solo los principios fundamentales. El enfoque detallado y las ecuaciones están en el documento original.

Estamos interesados en dos señales: rápida, que es un impulso de 1 mes y lenta, que es un impulso de 12 meses. Además, examinamos la estrategia que se negocia solo si ambas señales están de acuerdo y la estrategia combinada. La estrategia combinada reduce la exposición a los factores si las señales rápida y lenta no concuerdan. Si la señal rápida ya es positiva, pero la lenta sigue siendo negativa, el factor tiene una posición larga reducida a la mitad. Si la señal lenta sigue siendo positiva, pero la rápida es negativa, hay una posición corta reducida a la mitad.

Además, reconocemos las estrategias “dinámicas”, donde por separado para cada tipo de señal y cada factor, clasificamos en forma transversal el valor absoluto de la señal para obtener la fuerza de la señal. Los rangos actúan como pesos: más fuerte es la señal, mayor es el peso.

La combinación de la estrategia por factores activos y la cartera de mercado es sencilla, la estrategia combinada mira hacia atrás en los últimos doce meses y doce MA de los retornos. Si el MA para la inversión activa (impulso del factor) es mayor que el MA para la cartera de mercado, la inversión activa puntúa con un punto. De lo contrario, la cartera de mercado obtiene un punto. Por lo tanto, cada mes, el peso del impulso del factor y la cartera de mercado se determina por el número de promedios móviles “ganadores” (perdedores).

Resultados - Acciones de EE. UU.

Tabla 1 Métricas de las estrategias mencionadas en la sección 3 en el mercado estadounidense. Los rendimientos y volatilidades se anualizan. El rendimiento ajustado al riesgo es el rendimiento dividido por la volatilidad. La muestra consta de las declaraciones correspondientes al período del 31.12.1992 al 31.8.2020. Individualmente, cada factor está ponderado por valor. Las carteras por factores se ponderan de acuerdo con la sección 3. La lenta es la señal de impulso a largo plazo (12 meses), la señal rápida es la señal de impulso a corto plazo (1 mes), operaciones neutrales solo si ambas señales están de acuerdo, la estrategia combinada reduce el peso en los momentos en que el indicador lento y rápido no concuerdan (ecuación 11).

Las estrategias dinámicas emplean pesos relativos (la fuerza de cada señal: ecuaciones 3 y 4).

El enfoque dinámico mejora el rendimiento de las estrategias neutrales y combinadas. Sin embargo, por la construcción, ambas estrategias se combinan con diferentes pesos para señales cortas y rápidas. Como era de esperar, las estrategias dinámicas son las más rentables. La combinación de las señales agrega algo de rendimiento (medido por los retornos) en comparación con las señales lentas o rápidas. Por tanto, la combinación de señales de impulso por factores de series de tiempo parece ser rentable. Se obtuvieron retornos aún mayores con estrategias dinámicas que son similares al momentum transversal.

El rendimiento también se puede inspeccionar visualmente, observando las líneas de capital de las carteras .

Todas las estrategias son rentables, no tienen grandes pérdidas ni volatilidades, pero no parecen ser tan rentables. Hay muchos períodos en los que el rendimiento es plano.

En comparación con las estrategias por factores, se habría disparado un enfoque de compra y retención para las 1500 acciones estadounidenses más importantes. Surge una pregunta natural, ¿hay alguna razón para invertir por factores?

Es de conocimiento común que el rendimiento superior de la inversión activa y pasiva es cíclico. La ventaja está cambiando según las condiciones del mercado. Por lo tanto, sugerimos que tanto la estrategia por factores activos como la cartera de mercado se utilicen en las cartera de los inversores. Sin embargo, es necesario establecer una regla para las asignaciones. Este sentido común también puede estar respaldado por las correlaciones entre las estrategias activas y pasivas. El coeficiente de correlación de Spearman entre la cartera de mercado y la estrategia combinada dinámicamente es -0,185 ( p-val 0,0006969 ). El coeficiente entre la estrategia dinámicamente neutral y la cartera de mercado es -0.143 ( p-val 0.009194). Ambas correlaciones son negativas y altamente estadísticamente significativas utilizando pruebas no paramétricas (por lo tanto, robustas en este caso). Estos resultados sugieren que debería ser beneficioso combinar esas estrategias. El rendimiento de la inversión activa y pasiva es cíclico y tiene una correlación ligeramente negativa. Las reglas sencillas basadas en promedios móviles simples se establecieron en la sección 4. A lo largo de la siguiente sección, se presenta la combinación para la cartera de mercado y la estrategia combinada dinámicamente que se denominarían factores inteligentes.

Las ponderaciones (proporciones en la cartera combinada) de la estrategia activa (Smart Factors) y la cartera de mercado (Market) utilizando un enfoque combinado de la sección 4. Mercado estadounidense.

Métricas de rendimiento para las estrategias mencionadas anteriormente en el mercado estadounidense. Los rendimientos y volatilidades se anualizan. El rendimiento ajustado al riesgo es el rendimiento dividido por la volatilidad. La muestra consta de los datos correspondientes al período del 31.12.1993 al 31.8.2020.

La combinación de Smart Factors + market demuestra el potencial de las estrategias por factores. Al recopilar información de la Figura 1-3, los factores son rentables cuando el mercado no lo es y, según la construcción (sección 4), la estrategia de combinación tiene la mayor asignación en factores cuando hay una recesión del mercado. Por otro lado, los factores tienden a ser planos cuando el mercado es muy rentable. Como resultado, la combinación tiene el mayor rendimiento, la menor volatilidad y pérdida máxima, y mayor rendimiento ajustado al riesgo. Un dólar invertido en el 31.12.1993 daría como resultado los 20.28 dólares al 31.8.2020 frente a solo 14.52 dólares para la cartera del Mercado.

Comparación de Smart Factors, Market y Smart Factors + Market, mercado de EE. UU.

Los rendimientos de la estrategia de combinación también tienden a distribuirse de manera más favorable. La cola izquierda es más corta y delgada, no tan pesada como la de la cartera de mercado. Como era de esperar, se puede decir lo mismo de la cola derecha, pero en general, la combinación es mejor.

La lista de propiedades favorables no termina; el siguiente gráfico muestra las pérdidas menores para la cartera combinada. Si bien se podría decir que el enfoque pasivo es mejor que algunas estrategias de factor (beta inteligente), y la inversión pasiva es superior a la activa, su combinación activa y asignación dinámica supera en gran medida al enfoque pasivo de comprar y mantener el mercado.

Resultados - Acciones EAFE

El mismo análisis también está disponible para las acciones de EAFE, pero en este artículo, solo incluimos el resultado principal: comparación de Smart Factors, Market y Smart Factors + Market.

Conclusión

Concluimos que los resultados son cualitativamente iguales para ambos universos de inversión. Tanto en EAFE como en acciones estadounidenses, la cartera de mercado en términos de rentabilidad supera a las estrategias por factores. Los resultados se mantienen incluso si usamos series de tiempo, impulso de factor de sección transversal o mezclando las señales lentas y rápidas de impulso. Sin embargo, la combinación de las señales rápidas y lentas demostró ser superior al uso exclusivo de señales rápidas o lentas. En general, los resultados están en línea con los resultados conocidos de anomalías de impulso en los valores individuales.

Puede parecer que el enfoque pasivo de los índices de mercado de comprar y mantener supera a la inversión activa, y la inversión activa no tiene sentido, pero mostramos que esto no es cierto. El enfoque activo que consiste en la asignación inteligente en la estrategia de Smart Factors y la cartera de mercado supera significativamente al mercado o a los factores. Los Smart Factors y el mercado están, en ambos casos, correlacionados ligeramente negativamente. El desempeño de ambos es cíclico y los factores tienen un desempeño sobresaliente durante las caídas del mercado. Por lo tanto, al asignar en mercado y factores utilizando un sistema de puntuación basado en promedios móviles, es posible crear una cartera mucho más rentable, con menor volatilidad o pérdidas. Estos resultados son aplicables a ambos mercados: EE. UU. Y EAFE. En ambos casos, el rendimiento ajustado al riesgo mejora drásticamente el cambio de la cartera de mercado a la cartera combinada (de 0,361 a 0,995 para las acciones de EAFE y de 0,697 a 1,138 para las acciones de EE. UU.). Por último, comparando los factores y los mercados, los factores EAFE superan a los factores estadounidenses, pero el mercado estadounidense supera al mercado EAFE. Por lo tanto, la cartera combinada podría ser una idea interesante para una investigación adicional.