- Todas las crisis tienen sus señales de aviso. En 2007 se dio la señal con la quiebra de la empresa New Century, empresa ligada al crédito inmobiliario que fue el origen de la crisis, luego Bear Stearns cerró 2 fondos, después Northern Rock quebró, lo mismo hizo Bear Stearns y finalmente Lehman Brothers, la imagen que simboliza esta crisis. Con la crisis del Nasdaq de principios de milenio, las primeras señales estuvieron vinculadas al fraude contable y se iniciaron con la empresa Microstrategy que había inflado sus resultados, después fue Enron (un gigante energético) que siguió las mismas prácticas y que llevó a el cierre de Arthur Anderson, una de las mayores auditoras de la época. Después Worldcom, una de las mayores empresas de telecomunicaciones que, como en los casos anteriores, también infló sus resultados, lo que la llevó a su quiebra. Ambas crisis trajeron una nueva legislación y más regulación.
En medio de una pandemia, parece que tenemos nuevas señales de la próxima crisis, se llaman Archegos y Greensill, y ya se conoce el hilo conductor, el apalancamiento, por la dificultad de rentabilizar el capital.
¿Por qué son las primeras señales? Por la sencilla razón de que bancos como Nomura o Credit Suisse dicen que es pronto para cuantificar las pérdidas, ya que el tema está vinculado a derivados. Dependiendo de la complejidad, asume que el apalancamiento o la estructuración legal y financiera dificulta el cálculo de la pérdida y parte de estas pérdidas pueden estar en lo que se define como la banca en la sombra, es decir, entidades fuera del alcance de la regulación.
A pesar de la regulación, el creciente número de controladores, incluyendo riesgo, cumplimiento, auditores y consejos fiscales, la realidad es que no parecen ser la solución para evitar estos problemas, porque hay un tema de superposición, que es las ganancias, y este tema es fundamental para las grandes instituciones “demasiado grandes para quebrar” porque apoya a todo el sistema financiero en su conjunto y a la economía.
Por supuesto, la noción de lucro está presente en múltiples niveles. Incluye el nivel de salarios que representan lucro para el empleado, en las bonificaciones que aún benefician a los empleados, y finalmente el lucro para estas empresas, porque son demasiado grandes. Esto forma parte de una compleja red de inversores institucionales que indirectamente representan a muchos pequeños inversores como fondos de pensiones o de inversión.
Fue la búsqueda de un mayor retorno de la inversión lo que llevó a Credit Suisse, Nomura y otros a tener pérdidas con Archegos, no había nada de perverso en ello, perverso sería no buscar obtener un mayor retorno, el verdadero problema, lo cual puede ser una señal, precursor de algo más significativo, está relacionado con el apalancamiento. Un problema que sospechamos está siendo creado desde 2013 según las señales ya identificadas en este artículo (https://www.difbroker.com/pt/artigos/swaps-chipre-e- liberdade /).
Sabemos por los datos del BPI que los derivados tienen un valor nocional que corresponde a 10 veces el PIB mundial, sabemos que en 2008 ese ya era el problema real. Sabemos que los cambios regulatorios posteriores a la crisis de 2008 fueron en este sentido conduciendo a la creación de repositorios de derivados que son una especie de cámaras de compensación. El problema es que en lugar de forzar a la decena de grandes instituciones que representan el 90% de este problema, todos los operadores minoristas se vieron obligados a reportar las operaciones realizadas por los inversionistas y se crearon exenciones especiales para estas instituciones debido a la complejidad del problema.
Ahora se sabe que Archegos (una family office) no tenía valores en la bolsa de valores en este proceso. Sus operaciones se realizaban en derivados, concretamente en TRS (Total Return Swaps), que son básicamente lo mismo que un CFD pero con otro nombre y no estandarizado.
El motivo de la elección de este producto por parte de Archegos, fue no tener que informar a la SEC del monto de su participación en los valores en los que estaba invertido, la intención de los bancos que vendían el TRS era hacer negocios cobrando los intereses, sobre el apalancamiento y la gestión del riesgo de la posición. Para aquellos que no están familiarizados con este tipo de cosas, el gestor de riesgos del banco define el apalancamiento otorgado en el producto, luego define el índice de cobertura de la exposición del banco a ese mismo producto. Imagina que concediste 10 veces de apalancamiento por cada 1000 euros invertidos correspondientes a 1000 acciones. Así que pide 100 euros de fianza. El banco puede comprar 1000 acciones para protegerse o simplemente comprar 500 y administrar el riesgo de las otras 500 acciones, o comprar cualquier otra cantidad. Puedes hacerlo con futuros si el producto lo permite y solo tendrás que usar margen también, puedes garantizar protección con opciones o cualquier otro tipo de derivado, con otra contraparte, o puedes crear un producto minorista y transferir el riesgo al público en general. La ventaja de estos TRS para un banco, se deriva del hecho de que puede tener los beneficios económicos sin tener que contabilizar el activo, o tener el activo en el balance y comprar protección contra posibles pérdidas ya que es más interesante, y aún tiene un ventaja en el costo de financiamiento de la operación.
Este punto es muy importante, porque la gran mayoría de los participantes del mercado, reguladores y cumplidores incluidos, desconocen que el riesgo no se puede eliminar, solo se puede transferir, o asumir si esa es la decisión que se toma.
La gran mayoría de noticias sobre el caso Archegos se centra en el enorme apalancamiento que la sociedad y su gestor han asumido, (10 veces), con mucha menos preocupación por los bancos cuyo apalancamiento tiene un nombre diferente. Es el famoso Tier1 y no se puede bajar del 5%, es decir, 20 veces. Este tema del apalancamiento es transversal a toda la economía, pero tiene diferentes nombres y diferentes enfoques. Por ejemplo, en los bancos centrales, el nivel de discusión sobre el apalancamiento radica en si los bancos centrales necesitan capital, un tipo de discusión aún más técnica que la relacionada con el nivel 1 de los bancos y, como tal, reservada a aquellos que están interesados en temas de semántica y paciencia.
Y este es el peligro real del sistema monetario en el que estamos insertos, porque es con más o menos regulación un sistema Ponzi en constante expansión que necesita, como todo el sistema Ponzi, no tener límite en su expansión. Esto es precisamente lo que permite por el momento el actual sistema monetario y financiero con su modelo fraccional, con su apalancamiento y el uso de derivados. Es también la razón por la que todo parece estar en juego, con el constante aumento de la regulación, que da la impresión de que es posible tener un sistema financiero infalible. Ahora esta impresión tiene al menos tres problemas, el primero es que tener un sistema financiero sin quiebra sería lo mismo que tener un cristianismo sin infierno, por lo tanto imposible, el segundo es que una gran mayoría de participantes bajan sus defensas porque están convencidos de que el el sistema está realmente protegido, y el tercero es que la regulación con su metodología estratificada imposibilita que alguien en la empresa tenga una visión global y como tal con un mayor sentido del riesgo real que implica.
Como se sabe, no existe diferencia regulatoria entre firmas de inversión y grandes bancos comerciales, pero en la actividad funcional de estas firmas existe una gran diferencia en términos prácticos, con las firmas de inversión las pérdidas se calculan de forma inmediata y automática porque el modelo de negocio es más simple, ya que en el sistema bancario todo es más opaco y las pérdidas son mucho más difíciles de determinar cuanto más grande es el banco.
Lo curioso de este tema es que los derivados ya eran un tema regulado después de la crisis de 2008, como mencionamos. En 2012 se creó un reglamento europeo denominado EMIR, que establece la obligación de que los contratos de derivados negociados fuera del mercado sean reportados a una contraparte central y la creación del código LEI para identificar a todas las empresas que realizan transacciones en derivados. El resultado práctico fue que los pequeños intermediarios financieros que no producen derivados y solo los comercializan, transmitiendo órdenes que otros intermediarios también tienen que reportar, comenzaron a tener un costo adicional inherente por algo en lo que no pueden tener responsabilidades además de eventualmente ser víctimas. Empresas de cualquier tipo como una zapatería Covid Lda, que tiene una cuenta de inversión en derivados con un intermediario financiero, ahora también tiene que informar (que en realidad lo hace su corredor), cuyo informe está asociado a su código LEI (obtenido anualmente con un coste de 100 euros) y tener un coste de supervisión (?) por parte del regulador de al menos 500 euros al año o 2000 euros según el número de transacciones. Y el regulador naturalmente hace su labor de supervisión y además de cobrar quiere saber qué Repositorio de Transacciones se elige para reportar, qué procedimientos existen para certificar la calidad de la información reportada, el número de reportes realizados, los rechazados, los no conciliados , y las subsiguientes subsanadas. Una importante obra burocrática, que, como se puede ver con Archego, no sirvió de mucho.
En la práctica, esta legislación sirvió para encarecer la negociación y generar costos que no existían para las empresas con cuentas en derivados. Al mismo tiempo, se logró mantener 100 mil millones de posiciones en derivados de TRS, sin que el regulador estadounidense lo supiera, y con los bancos reportando o, sin que los bancos tuvieran que reportar, una de las muchas facilidades que se introdujeron en esta legislación y otorgados a bancos “demasiado grandes para quebrar”, como las exenciones permitidas en las transacciones intragrupo.
Pero no es así como se percibe ahora El problema, porque la principal conclusión es que si bien tenemos la regulación más cara de la historia y la mayor concentración de datos con los reguladores, la realidad es que el conjunto de medidas no garantiza la imposibilidad de una nueva crisis como habíamos escrito en 2018 (https://www.difbroker.com/pt/artigos/questoes-de-etica-obrigacoes-morais-e-competencia/) y ahora se ha demostrado con el caso Archego y también con el caso Greensil. Informar los datos en sí no evita ninguna crisis. Hay 3 tipos de participantes en el mercado: los que son demasiado grandes, los inteligentes y los tramposos.
